高毅资产邓晓峰:2021年将是专业机构共识存在严重偏差的一个年份

  在投资中,当市场达成一致共识时,能否独立思考、正确判断考验着每一个投资者的智慧。

  1月22日,高毅资产首席投资官邓晓峰在私人2021上半年投资策略报告会上发表了《分化与收敛》主题演讲。

  邓晓峰表示,过去两年,部分行业的超额回报绝大部分是来自于估值水平的扩张,这个阶段有点类似70年代美国漂亮50发生的时机,这样的估值扩张,一些行业或者公司最后以盈利快速增长的方式消化估值实现比较好的软着陆,不少我们当下表现突出的行业,未来是不是能够有比较快的盈利增长来消化目前的估值,这是需要在未来观察的。

  “不少稳健增长性行业享受高估值背后最重要的逻辑是,市场一致认为我们水平将会不断下行,资金不断向权益市场集中,大家对未来预期回报率降低,导致贴现率下降从而带来头部优质资产估值的提升,极度的共识也带来市场极度的分化。但是在2021年,我们有可能面对的经济基本面,是跟我们专业机构过去共识存在严重偏差的一个年份。”邓晓峰在演讲中说。

  邓晓峰指出,2021年我们可能会观察到制造业上游的行业利润将会非常出色,大多数公司的盈利水平将超出预期,而过去防守型行业的公司,它的盈利的增长反而处于落后的状态,叠加上行的压力,与当下市场共识或存在巨大的偏差。

  “如果从一个专业机构不断的寻找超过收益的角度来看,我个人认为可能未来几年A股市场的阿尔法更多的来自于目前没有被专业机构的共识所注意到的,不管是在制造业上游公司,还是各个行业一些小型公司,这个时点可能是我们基于企业的内生增估值水平重新做一个判断和调整的窗口。”

  以下为演讲全文:

  2020年风险资产回报丰厚,不同行业分化严重

  回顾2020年,是一个风险资产回报非常丰厚的年份,不管是在权益市场股票市场,还是大宗商品市场、债券市场等很多资产都实现了非常明显的正回报。

  在权益市场内部,中国的权益市场表现最突出,背后的原因是中国的经济实现了最快的复苏,我们最快的控制了疫情,同时受益于欧美发达国家应对疫情的巨额流动性的注入的叠加效应,让我们A股市场,尤其是跟一些新的产业发展相关的科创板的指数、创业板的指数成为全球市场回报最高的指数。

  其次,回报高还有离岸的中概股指数,大多数集中在以互联网为代表公司,受益于中国经济的基本面,同时也受益于美国的宽松的政策。

  第三个表现突出的权益市场指数是指数,主要是美国生活方式、消费方式和工作方式的巨大变迁,使得不少龙头企业受益,受益于宽松的流动性和收入利润增长。

  大宗商品市场,铁矿石是回报率最高的一个资产,背后代表的是中国的需求旺盛以及海外的供给的受限,使得黑色系大宗商品获得了全年涨幅最大的回报。同时,几乎所有的工业金属都是正回报的表现,总体上也反映了全球实物商品侧的需求良好,总体看大宗商品2020年是一个牛市,只有石油因供应过剩叠加需求的萎缩,在2020年实现了一个比较大的负回报。

  在疫情这个巨大的外部冲击之下,各国央行都实施了比较激进的货币或者是财政政策。全年看下来,债券市场事实上比股票市场对经济的复苏更有一个领先的预见性。

  回到A股市场,2020年A股市场不同行业之间的表现是高度分化的,有三个行业的全年收益率超过80%,分别是电力设备新能源、和消费者服务,金融、地产以及钢铁、煤炭、石化等周期行业的表现则严重落后于市场;同时,各大指数的表现也相当分化,新能源等新兴产业主导的创业板成为一道亮丽的风景线。

  全市场所有公司的涨跌幅是一个比较奇特的柱状图,头部高度的集中,20%的公司涨幅在50%以上,剔除这个之外,其他处于类似的一个正态分布,最集中的是在-20%~-10%,-10%~0以及0~10%这三个区间段,这在历史上来看是非常少见的一个分布状态,也是一个在头部集中非常明显的状态,大多数公司或者指数的市值加权的涨幅都超过了平均数的涨幅,说明市场表现更好的是市值更大一些的公司。

  过去两年超额回报绝大部分来自估值扩张

  最近两年我们全市场的复合回报率处于一个有史以来非常高的水平,连续两年的复合回报率都超过了20%。过去4-5年,专业机构的回报率则大幅的显著超越全市场水平。

  一方面是2015年之后,中国大多数行业向头部集中的过程非常明显,头部公司的盈利水平不断提升,叠加海外通过港股的投资者,更偏好头部的优质企业,一起强化了这样的市场共识;另一方面,国内公募的风格,从2015年之前偏好成长性的中小型公司的思路调频到了跟外资机构相同的节奏上,而且这几年不断强化,因为少数公募机构成功的记录,导致资金更多地配置实现正循环。

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